（本文转自2020年7月28日深圳高等金融研究院宏观金融稳定与创新研究中心刊文）
总结
美国大众对于病毒的恐惧情绪在6月后出现显著下降，政府第一轮经济刺激计划也开始显现作用，因此6月后各项经济指标整体均出现回升。不过目前供给端的恢复速度高于需求端，这种不匹配会成为未来经济恢复的阻碍。而且6月末开始的第二轮新冠病毒爆发使得美国经济复苏进程暂时停滞。考虑到疫情对美国经济可能造成的长期负面影响，美国将推出第二轮经济刺激计划以避免出现大规模失业和企业破产等负面情况。
新冠病毒出现第二轮爆发
新冠病毒在美国出现第二轮爆发。7月中旬美国每日新增确诊感染量甚至数次突破7万人，超过第一轮爆发时期的最高点。由于新增感染人数再次加速上升，美国经济复工复产计划的节奏被打乱，一半以上的州暂停了复工复产政策的推进，甚至重新关闭室外娱乐场所。值得关注的是，目前每日检测阳性比例稳定在10%左右，远低于第一轮爆发时期20%-30%的比率，重症住院率也有显著下降，因此公众对新冠病毒的恐惧心理明显降低。
疫情对经济活动的影响
Google社区人员流动报告显示，美国交通枢纽停留人数和杂货店与药店活动人数已经恢复到疫情前水平。室内消费娱乐场所人数接近疫情前水平，工作场所活动人数仍然持续低于疫情前水平，而室外活动人数高于疫情前水平（图2a）。以上人员流动的趋势基本反映了美国居民对病毒的恐惧在第二季度由弱走强之后，再度减弱的过程。虽然疫情在6月底出现第二轮爆发，但人们的日常活动并没有因此受到太大影响。
工作场所活动人数持续偏低的主要原因是很多大公司在条件允许下，尽量安排员工在家办公。亚特兰大联储的调查结果显示，上半年有27.1%的员工在家工作，10.3%的员工实现彻底远程办公（图2b）。不少公司宣布在家办公的状态将持续到今年年底，甚至明年上半年。更有一些公司将允许部分员工在疫情结束之后依然保持在家上班的工作模式。考虑到美国夏季人们更愿意在户外活动这一情况，即使美国第三季度依然无法彻底回到正常经济秩序，除了工作场所以外的其他指标可能会持续恢复，甚至超过疫情前水平。
实体经济
美国国家经济研究局（NBER）6月8日宣布，美国经济从今年2月进入衰退，结束了自2009年6月开始的历史上最长的经济扩张周期（图3）。一般来说，NBER需要观察到持续数月的经济活动下滑，才会正式确定经济衰退期的到来。此次疫情显然对美国经济产生了深度和广度都非常大的冲击。
由于美国上半年推出的一系列经济复苏政策释放了积极信号并开始发力，企业对未来一年的经营预期在6月开始触底反弹，但未来的商业不确定性仍然处于高位（图4）。企业在政府的补贴和复工政策的推动下开始恢复运转，然而由于疫情未来发展状况仍然难以判断，商业不确定指数仍然远高于正常水平。这种不确定性对企业投资和招收员工都会造成负面影响。
和企业预期指数一致，制造业和非制造业指数在6月都出现了明显反弹。6月美国PMI制造业指数从之前的43.1回升至52.6，处于了荣枯线（50）上方。非制造业指数更是由45.4强力反弹至57.1（预期50.2），均摆脱了持续三个月的收缩期（图5）。由于前三个月积压的需求得到释放，新订单指数和生产指数直接跃升至56.4和57.3，为五十年来最大涨幅。分行业看，食品、饮料和烟草制品仍然是表现最好的行业部门，计算机和电子产品以及化学产品恢复了可观的增长，运输设备和金属制品继续收缩。
值得警惕的是，供应商交货速度依然较慢，市场需求仍未恢复到疫情前水平。加之新冠病毒二次爆发，为美国经济复苏增加了难度。目前美国20多个州被迫暂停复苏计划，而国会此前提出的多项经济刺激计划将在七月底陆续到期。考虑到这些因素，我们预期下月新订单指数和PMI制造业指数回升速度将有所放缓。
消费
受疫情二次爆发影响，消费者信心指数在6月反弹后，于7月重新回落至73.2（图6）。密歇根大学发布的调查显示，美国居民对于未来工作和收入不确定性的担忧情绪在5月达到峰值之后，开始渐渐减弱，显示二次爆发对于消费者信心的负面影响将小于第一次。
调查还指出不同收入群体对于第一次病毒爆发的反应存在差异。高收入群体受到的负面影响相对较轻，并且在4月就敏锐地察觉到低利率环境带来的投资机会；与之相反，中低收入群体开始担忧未来收入下降或陷入失业困境。虽然CARES法案和复工进程对美国居民的消费起到一些促进作用，但在疫情彻底结束之前，中低收入群体的消费可能更倾向于保守。未来消费者信心指数或将在震荡中缓慢回复，我们预计至少需要半年或者更长时间消费者信心才能恢复至疫情前水平。
疫情在整个第二季度对消费的负面影响也反映在美国红皮书商业零售指数同比变化趋势中（图7）。在居家令颁布初期，美国居民蜂拥囤货带动零售额出现较大上升。此后零售额在断崖式下滑之后持续处于同比为负的萎靡状态。即使政府颁布经济复苏政策或重新开放户外活动也没能扭转局面，甚至因为疫情二次爆发而几度再次跌入谷底。
就业市场
短期而言，美国就业市场上最艰难的时刻可能已经过去，就业市场预计会随着复工进程开始缓慢恢复。美国6月新增非农就业人数480万人，显著高于预期300万，突破历史纪录（图8）。其中受居家令影响最大的几个行业岗位数量回升幅度显著：餐饮住宿行业回升208.8万人，零售行业回升74万人，制造业回升35.6万人。目前总就业人数已经恢复到2月的90%。我们之前报告指出，美国6月前就业市场数据的恶化主要由疫情后商业活动暂停造成，不同于以往裁员，一旦经济重启后，就业市场恢复速度会快于正常的经济衰退。6月的就业数据印证了我们之前的判断。不过，由于6月下旬病毒二次爆发带来的影响，7月的就业数据可能无法保持6月的强势。
美国6月失业率继续下降。U6失业率降至18.3%，U3失业率降至11.2%（图9）。最新一周（7月第一个星期）的申请失业金人数降低至131.4万人（图10）。
通胀情况
受居家令解除及各州复工影响，通胀数据5月触底后在6月开始回升。6月核心CPI指数同比上升1.2%，整体CPI同比上升0.7%（图11）。在居家令颁布期间，人们对家用食品的需求大幅上升。即使CPI同比增长率在这段时间内连续下降，食品CPI反而持续上升。5月份餐馆、酒吧等消费娱乐场所开门，带动CPI食品饮料分项同比增长率在6月继续上升至4.4%的高位。
第二季度基本消费和非基本消费价格的同比上涨趋势出现分化（图12）。低收入者的大部分收入都用于满足基本生活开销，实际承担的物价上涨压力要高于富人。据彭博计算，尽管美国官方公布的5月通胀率只有0.1%（未经季调），10%最低收入人群所面临的实际通胀水平高达1.5%，而10%最高收入者面临的通胀水平只有1.0%。在疫情面前，低收入群体需要同时承担失业压力和通胀压力，因此也更容易致贫。历史上几次大流行（如SARS）过后均出现贫富分化加剧的现象。
投资市场
虽然美国在疫情发生后通过大规模的货币和财政政策刺激经济，但这些政策更多只是延缓了衰退进程。我们之前的报告中已经多次预测，美国经济上一轮的扩张将在2019年底附近结束，疫情只是压垮经济的最后一根稻草。为了应对经济衰退可能引发的金融市场风险，美联储要求美国各大商业银行纷纷提高贷款损失储备，以应对未来的坏账损失。目前商业银行总储备额占总净收入的比例上升到11.79%（图13），达到过去10年的高点。
然而股票投资者的情绪并没有充分意识到这种风险，在6月初的短暂回调后，美国各大股指再次上攻。尤其是纳斯达克指数在7月份连续创出历史新高。产生这种投资心态的一个重要原因是美联储和财政部对金融市场的干预，降低了投资人对风险的评估和控制能力。由于第二季度美联储的降息和回购政策成功使得市场避免了流动性危机，投资者们开始相信政府会为表现不佳的上市企业兜底。此外，美联储于6月通过了对沃尔克法则的修正案，解除了银行不得投资或赞助对冲基金和私募基金的禁制。虽然此项修正案今年10月1日才生效，但也抬高了市场对未来股市的预期。因此，即使新冠病毒出现了二轮爆发，新增感染量再创新高，美国股票市场仍然能够继续保持上涨态势（图14）。
沃尔克法则的起源可以追溯到2008年金融危机。联邦政府为大型银行解决流动性危机之后，决定限制银行的投资范围，不再用纳税人的钱为银行的投机行为买单。有反对言论认为，此次修正案相当于用长期攀升的系统性风险为代价，换取短期利益以拯救当下的经济衰退。德意志银行的研究表明，美联储上半年的救市操作虽然缓解了企业流动性危机，但也将美国僵尸企业占总企业个数的比例推高至18.89%，接近五分之一（图15）。在此前长达128周的经济扩张阶段，美国一直处于低利率货币宽松状态，滋生了大量依靠低利率而勉强运营的僵尸企业。这些僵尸企业或将继续依附美联储的救市工具以生存下去，直至金融危机再度爆发。
目前美国股票市场和实体经济产生了严重脱节，无法反映真正的经济状况。股票市场以往的“经济晴雨表功能”受到严重破坏。在投机情绪的驱动下，市场资金主要用来追踪几个指数权重股票，尤其是被大家认为是大而不倒的高科技企业，例如特斯拉、亚马逊、苹果、和微软等股票都出现了惊人的涨幅，造成股票指数表现不凡。相反，其他多数股票的表现并不理想，更贴切反映了实体经济的真实状况。
受降息政策导致的低利率环境影响，美国30年房贷利率于6月下降至最低点（图16）。然而失业率上升使得居民对未来现金流稳定程度缺乏信心，而居家令又对房产交易构成阻碍。因此，成屋销售量在6月尚未因贷款成本降低而出现明显上升趋势，不排除未来上升的可能性。
欧洲经济
7月21日，欧盟领导人就7500亿欧洲复苏计划达成共识，这一数目相当于2019年欧盟27国GDP的5.4％。资金将以发行欧元公债的方式筹集。未来六年里，欧盟还将投入1.1万亿欧元的财政预算用于投资产业升级项目、推动经济复苏和环境保护。
FOMC会议展望及降息预测
疫情二度爆发严重阻碍了美国的经济复苏进程，而此前实行的CARES法案中的多项援助计划也将于7月底陆续到期。为此，民主党已经提出新一轮价值3万亿美元的抗疫纾困法案（HEROS Act），此项法案将在继续援助中低收入家庭的基础上减少工资税。当被问及美联储可能采取负利率的可能性时，美联储主席鲍威尔称负利率并不适用于美国经济。芝加哥商品交易所预测美联储7月维持利率不变的概率为100%。我们认为美联储在7月底将继续维持当前联邦储备金利率。
