前言
2018年的全年宏观环境基本上被三条线索主导，一是中美贸易摩擦；二是主动去杠杆；三是美国加息。观察发现受外部贸易摩擦冲击，中国经济增长有所放缓。在外部环境不确定性风险增加、国内股市汇市波动加大、实体经济经营困难等问题影响下，经济运行呈现温和回落态势。
展望2019年经济，预计继续温和放缓，经过政策的持续调适，下半年经济下行压力预计将逐步消退。着眼内部，前期去杠杆政策在有效治理系统性风险的同时，其阶段性的政策成本亦造成内需疲弱。放眼外部，美联储加息靴子落地，中国央行继续降息降准，两国货币政策分化，中美贸易摩擦长期剑拔弩张，抑制着实体经济和金融市场的投资情绪。2019年，短期压力涨落的等待之时，恰是长期结构性机遇的希望之机。
PART 1 GDP增速：中性情况下会回落至6.3%年中边际企稳
总体判断，我国经济运行总体平稳，预计中国会继续加码政策放松，从而部分抵消贸冲突带来的负面冲击，增长速度将略有下降，预计2019年GDP增长6%左右。未来几个月随着贸易冲突的冲击显现出来，宽松政策还可能进一步加码。最重要的政策可能是提振基建投资，此外降低企业和个人税负也能支持增长。
▲ 以上数据来源：寻汇智库
出口和房地产新开工增速在2019年上半年都将回落至低位，制造业投资会受到营收周期滞后影响，基建会逐步向名义GDP的水平修复。预计2019年净出口将负面拖累GDP增速0.5个百分点、2020年拖累幅度会小幅降低；基建投资增速将明显反弹至10%以上，而房地产和制造业投资转弱；消费实际增速放缓0.5个百分点左右至6.7%。经济在2019年Q2末或Q3初边际企稳，全年增速6.3%左右。
PART 2 出口：基本面周期和贸易摩擦影响的双重落地
出口是外需基本面决定的，即中国商品主要出口目标国的经济景气度决定中国出口的增速。
其次，我们平常关注的出口是名义值，会受价格周期影响。从经验走势上看，出口与PPI即价格贡献有很大相关性，这是因为出口价格指数与PPI大体同步。所以出口额增速还会受到价格周期的影响。
▲ 以上数据来源：寻汇智库、广发证券发展研究中心、Wind
同时，出口也会受当期汇率、关税、政策预期等影响。可以看到，在贸易摩擦开启后，出口订单下滑较快；此外，还可以看到美元兑人民币汇率强弱变化对于出口的影响。
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预计2019年出口将会面临三方面的压力，主要包括：
1.2019年PPI均值不会太高
2018年PPI在5%左右，价格相对处于高贡献期，2019年价格增速不会过高。同时，在贸易摩擦关税落地之后的2018年第三季度，一部分出口企业已经涨过价，2019年可能不会再有新一轮涨价。
2.贸易摩擦前期落地关税影响的后继呈现
G20之后，中美经贸关系取得了一定程度的缓和。但前期落地关税，包括7月6日落地的340亿美元商品，8月7日落地的160亿美元商品，以及9月24日落地的2000亿美元商品，其影响有一个逐步呈现的过程。
3.美国经济放缓及全球其它地区需求进一步放缓
美国实际增长可能已经到了顶部区域；2019年全球需求大概率会进一步放缓，这将对出口带来影响。
在假定中美贸易摩擦的双边关税不会再继续上升的前提下，预计2019年上半年出口将下降为一个低个位数。
PART 3 制造业：整体压力仍在
2018年制造业投资整体是上行的，从一季度末的3.8%上升至10月的9.1%。到了三季度，其它数据开始下行，制造业投资是宏观数据少有的亮点之一。
制造业投资在2018年不断走高的原因是什么？
1. 制造业投资滞后于营收和盈利周期，即当前投资是滞后反映前期的盈利增加。
2. 2009年投入的议论设备，到了2017-2018年有相当一部分折旧完毕，预示带来了新增设备需求。
3. 十三五的新产业在加快布局，1-10月高技术制造业投资增长达16.1%，比全部制造业投资高7个百分点。
估计2019年制造业投资增速将低于2018年。可以提供参考的一个坐标是库存周期，制造业投资与库存周期具有经验上的同步性。如前所述，2018年Q3经济有微滞胀特征，即被动补库存；而Q3末供给侧的松动和上游价格的调整意味着主动去库存可能即将开启。我们估计2019年相当长一段时间可能处于主动去库存周期，同时伴随着制造业投资调整。
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PART4 消费：分为五个部分，各自趋势不同
消费整体来说是名义GDP的影子指标。名义GDP增长决定居民收入，居民收入决定消费。从名义GDP的角度看，2019年名义GDP增速向下，消费增速依旧不会太高。但笼统地说消费如何没有意义，我们可以把消费划分为五个部分：
1. 汽车（汽车零售）。汽车2018年对消费拖累比较大。汽车低迷与房地产销售低增、前期脉冲的释放，及贸易关税的预期等因素都有关系。我们粗略判断2018年Q4可能是一个同比增速底部区域，后续未必会显著好转但可能不再下行加深。
2. 地产系（家电、家具、装修）。2018年地产系消费基本平稳，我们理解和9月前地产销售大致平稳有关。但如果地产销售后面还有一个寻底的过程，那么地产系消费的反映可能还没到，比如会在2019年二季度之后有一个滞后呈现。
3. 高弹性消费品（白酒、化妆品）。这类产品特点是销量基本和名义GDP相关，本质上属于周期性产品。在名义GDP放缓的周期中，这一类消费品在量上会有周期性下行。
4. 消费电子类产品（通讯器材）。它的特点是有行业自身规律，与经济关联度偏小。比如经济低迷的2013-2015，它的增速反在高峰。
5. 低弹性消费品（粮食、食品、服装、日用品）。这些产品不能说没有周期性，但历史弹性较低。2018年整体增速也和2017年差不多，甚至基数效应下还略高。估计2019年也不会差距太大。
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PART5 风险：贸易摩擦深化和美股剧烈波动
1.贸易摩擦深化
中美G20会谈发出积极信号。中国商务部新闻发言人12月5日指出，双方经贸团队将在90天内按照明确的时间表和路线图，积极推进磋商工作。
中国在12月份前后相继三次向美国进行大豆采购，我们相信积极的结果出现是一个大概率。但如果贸易摩擦在后续出现短期内深化，比如2000亿美元商品关税由10%变为25%，以及双方互征关税扩展到另外2600亿美元商品，则对经济的影响量级是超乎预期的；对金融资产来说也会更适用于避险情形。
2.美股剧烈波动
美联储在12月20日进行了2018年第四次加息，点阵图显示在2019年还将加息2次。由于加息将减弱资金的流动性，往往不利于股市，美股在加息之后三大股指相继大跌，创年内新低。
2019年，若果美股调整幅度过于剧烈，一则会引发美国经济的下行风险（居民消费和企业投资预期）；二则也会对全球金融市场形成风险传递。
这是一个理论上没有办法预测的过程，只能当作风险假设。如果这一状况出现，金融资产会更适用于避险情形。
PART6 汇率：人民币汇率是否破“7”
人民币汇率2018年的走弱除了受贸易战的影响外，美元走强是主要原因。2018年4月以来人民币兑美元汇率的显著贬值，与2018年4月以来美元指数的显著升值密切相关。2018年10月31日，美元兑人民币汇率来到6.9760，创下年内新低，一度逼近“7”整数关口，之后在贸易战忧虑缓和和央行出台政策维稳下，反弹至6.9附近企稳。
展望2019年，人民币汇率是否会“破7”？通过分析，我们认为人民币汇率大概率不会破“7”，理由有三点：
1. 央行对汇率加大宏观调控力度
在当前宏观环境不稳的背景下，汇率稳定传递出的信心意义要远胜于汇率贬值带来的实际创汇意义。“7”这个点位是人们的重要心理关口，央行会进行预期管理，避免出现羊群效应导致人民币过分波动。因此在汇率逼近“7”时，央行对汇率会加大管理力度。
2. 美元明年涨势或将结束
美联储加息“靴子落地”，点阵图预计2019年还将加息两次，低于9月份会议预期的三次。市场对美国经济增长放缓的担忧，美国国债利率出现倒挂更是经济衰退的信号，因此明年美元指数将很可能终结涨势。
3. 中美贸易战缓和
自中美双方在G20峰会达成双方不加征关税的共识后，中方12月份陆续三次向美国进行大豆采购，恢复对美国的农产品贸易。这传递出了积极信号，中方愿以实际行动终结贸易战的意愿，这将利好人民币。
综上所述：尽管短期外部环境变化对我国外汇供求形势仍有一定影响，但中国经济稳中向好的态势不变，一系列稳增长、稳汇率的政策措施仍值得期待，人民币汇率大概率将持稳运行。
